Aspectos clave

• El contexto global de subas de tasas de interés e inflación ha llevado a que las tasas de rendimiento de instrumentos de renta fija en dólares hayan aumentado de manera considerable.
• Así, a la fecha, para aquellos inversores que operen en Estados Unidos (EEUU), los ETFs de Renta Fija se convierten en una alternativa para posicionar los dólares a un riesgo menor que las alternativas argentinas sin resignar de manera considerable rendimiento.
• Sí bien el contexto de suba de tasas de interés no es óptimo para posicionarse en renta fija, el devengamiento de tasa elevado y la posibilidad de compresión de tasa otorga un buen punto de entrada. Buscando reducir el riesgo, los activos sugeridos se posición en la parte corta de la curva, entendiendo que ya parte de la suba esta descontada en esa parte del tramo y la larga es más volátil.
• Con esto en mente, sugerimos las siguientes carteras ajustadas a perfiles de riesgo para aquellos inversores con cuenta de inversión en EEUU:
• Conservador: para inversores que busquen devengar tasa similar a un bono del tesoro a dos años, sugerimos posicionarse en igual parte en los ETFs ISCH, SHY, y SLQD. La TIR de la cartera es del 4,7% y tiene una duración modificada (DM) de 1,59.
• Agresivo: para inversores con mayor apetito por el riesgo y que busquen un rendimiento similar a la inflación de Estados Unidos, sugerimos posicionarse (todos ETFs) un 10% en el SHY, un 20% en el SLQD, un 30% en el PGHY, y un 40% en el SHYG. La TIR de la cartera es del 8,0% y tiene una duración modificada (DM) de 2,0.

• Tanto los principales mercados financieros como la macroeconomía internacional han estado determinados este año por un ciclo de suba de tasas de los principales bancos centrales del mundo producto del aumento generalizado de la inflación. Este incremento se ha debido principalmente a las políticas fiscalmente expansionarías y políticas monetarias laxas que fueron implementadas durante el transcurso de la pandemia Covid-19 con el objetivo de lograr sostener la actividad real. A su vez, esto ha sido exacerbado por la invasión rusa en Ucrania que ha llevado a un aumento en los precios de la energía, como así también de otros commodities agrícolas.
• Por su parte, la Reserva Federal de los Estados Unidos (Fed) desde marzo de este año, ha llevado la tasa de interés de referencia de 0,0%-0,25% a 3,0%-3,25%, incluyendo cuatro aumentos consecutivos de 0,75 puntos básicos (pb.), siendo de los aumentos más agresivos que realizó el ente en su historia. En esta misma línea, tanto el Banco de Inglaterra (BOE), como el Banco Central Europeo (BCE) han impulsado políticas similares, aumentando la tasa de interés en lo que va del año y situándola en valores por encima de sus valores pre-pandemia.

• Por lo tanto, este endurecimiento de las condiciones crediticias y de acceso a liquidez en los mercados ha llevado a un escenario de desaceleración en la economía real a nivel global. La mencionada situación tuvo su correlato en un aumento de las tasas de interés de diversos instrumentos de renta fija globales, lo que lleva a que las tasas ofrecidas para financiamiento hacia gobiernos y empresas también aumenten, y por lo tanto, se condicionen tanto renovaciones de deuda como nuevas emisiones. A la par de esto, la caída en la actividad real y encarecimiento del financiamiento ponen ciertos aspectos financieros de las empresas en duda, generando riesgos adicionales que no estaban presentes al momento de la emisión original.
• Justamente, esto se ha observado en la evolución de las tasas de interés tanto de los bonos del Tesoro de los Estados Unidos como de los bonos corporativos de distinta calidad crediticia. Por su parte, los bonos del Tesoro se los considera como activos “libre de riesgo”, o en tal caso, de riesgo considerablemente acotado contra otros instrumentos del mercado financiero. A su vez, estos se tienden a analizar en torno a su duración, con el foco en los bonos en vencimiento a dos, cinco, y diez años, reflejando en su tasa de rendimiento las expectativas sobre la economía americana. Cuando los rendimientos aumentan se estima que el mercado es cauteloso sobre el futuro de la economía. Actualmente estamos observando un fenómeno más particular que se deriva de lo explicado previamente, que es la denominada “inversión de la curva”.
• Esta particularidad se produce cuando los rendimientos de los bonos cortos (de dos años) supera al rendimiento de los bonos largos (aquellos de diez años). Hay que considerar que una curva de rendimientos “normal” les asigna mayor tasa a aquellos instrumentos con mayor plazo de vencimiento dado el riesgo adicional que significa estar posicionado por más tiempo. Que la parte corta rinda más señaliza que el mercado tiene mejores expectativas sobre el largo plazo, que sobre el corto plazo. En promedio, los retornos de los tres índices de bonos han aumentado en 3 puntos porcentuales (pp.) desde enero del 2022, siendo así el mayor aumento anual desde la crisis del 2008.

• A causa de esto y de las condiciones macroeconómicas descriptas anteriormente, los bonos corporativos también han visto un aumento considerable en sus rendimientos consecuencia de la baja experimentada en sus cotizaciones, a medida que el mercado opta por instrumentos de menor riesgo. Sí bien la clasificación de riesgo de los bonos corporativos varía, a modo de simplificar la lectura del inversor, se pueden clasificar en dos categorías: investment grade (IG) y high yield (HY). Los primeros son aquellos bonos emitidos por empresas solidas con buenos resultados financieros y buenas perspectivas. De esta manera, se considera que sus pasivos emitidos constituyen los de menor riesgo dentro de la oferta de bonos corporativos.
• Precisamente, porque al corresponder a compañías sólidas, se interpreta que cuentan con un mayor margen de maniobra para afrontar los distintos compromisos de deuda. Por otro lado, los segundos, son bonos de aquellas empresas cuyos resultados pueden no ser óptimos o tienen perspectivas a futuro más complejas, pero, en contraprestación, ofrecen mayores tasas de interés, lo cual se ve reflejado en mayores rendimientos.

En lo que ha sido el 2022, tanto los IG como los HY sufrieron salidas y desarme de posiciones, lo cual ha llevado a que los rendimientos ofrecidos aumenten en ambos casos, llegando a niveles similares a los observados a principios del 2022 con el comienzo de la pandemia del Covid-19. Por su parte los IG rinden a la fecha (según el índice elaborado por el Bank of America) un 5,1%, habiendo aumentado unos 2,8pp. , mientras que el índice de los HY ha llegado a rendir por encima del 9% anual.

• Sí bien las condiciones macroeconomías no son óptimas para posicionarse de manera mayoritaria en instrumentos de renta fija, las tasas que devengan tanto los bonos del Tesoro Americano, como los corporativos se encuentran en valores elevados, lo que los pone en un lugar especialmente atractivo, y los vuelve una opción a considerar para invertir en Estados Unidos. Para aquellos inversores argentinos que tienen cuenta bursátil en el país norteamericano, instrumentos que devenguen tasa a los valores expuestos representan una buena alternativa para resguardar el valor de los ahorros en dólar, con significativamente inferior riesgo que otros activos que pueden transaccionarse en Argentina.
• Por lo tanto, desde el equipo de Research de IOL Invertironline armamos dos carteras sugeridas con ETFs de renta fija, una conservadora y otra agresiva, con el fin de ofrecer alternativas de posicionamiento en estos activos considerando los distintos perfiles de riesgo y objetivos. Para ambas carteras privilegiamos instrumentos que se encuentren conformados por activos más cortos dado que, en el presente contexto, el costo de oportunidad de posicionarse en activos de renta fija de duración larga es elevado; en este escenario, la parte corta de la curva es menos volátil. Además, también preferimos aquellos ETFs con posición reducida en Europa y China dado que su panorama a futuro luce más complejo que el de los Estados Unidos, y, adicionalmente, no ofrecen un mayor retorno. Caso contrario, es el de mercados emergentes que, sí bien no se encuentran favorecidos, el panorama es levemente más positivo en comparación del mencionado para China y Europa.
• Considerando que el ciclo de subas de tasas de interés no ha finalizado, y que según ha dejado trascender la Fed podría continuar hasta el 2023 inclusive, recalcamos la importancia de los ETFs con activos que estén en la parte corta de la curva. Esto se debe principalmente a que en este tramo las expectativas sobre subas están descontadas con mayor precisión que la parte más larga de la curva, donde las expectativas son menos claras. A su vez, tanto en la cartera conservadora como agresiva privilegiamos activos con convexidades (reacción del precio a un cambio en la tasa de interés) relativamente bajas con el objetivo de poder resguardar valor en caso de que se convalide un escenario de subas de tasas de interés más agresivos.
• En comparación a instrumentos de renta fija en dólares que operan en Argentina, entendemos que la suba de los rendimientos de los ETFs lleva a que sean una alternativa contra Obligaciones Negociables (ONs), las cuales, si bien ofrecen retornos interesantes, tienen incorporado el riesgo soberano argentino, lo que se evita con los mencionados ETFs. Como se puede apreciar en la curva de ONs de Ley Extranjera debajo, la distancia respecto de los rendimientos de las tasas de bonos del Tesoro y Corporativos es muy leve, lo que evidencia que el diferencial de riesgo soberano no se encuentra reflejado, inclusive en un contexto con un Índice de Riesgo País Argentino que se encuentra por encima de los 2700 puntos.
• Por su parte los bonos soberanos en dólares del Gobierno Nacional son instrumentos con tasas de rendimiento muy elevadas, producto de que estos descuentan un escenario de reestructuración, representando de esta manera alternativas consideradas con un riesgo elevado. En conclusión, el panorama actual de tasas de rendimiento lleva a que los clientes cuenten con alternativas interesantes para operar los instrumentos mencionados en Estados Unidos. De esta manera, los inversores podrán posicionarse en activos de renta fija americanos, corporativos, y de mercados emergentes, nominados en dólares, a rendimientos similares de activos argentinos, pero logrando evitar el riesgo que representa argentina. Por último, no podemos dejar de mencionar que, dadas las tasas elevadas, cualquier recorte que se evidencie en las mismas será capturado de manera positiva por las cotizaciones de los ETFs.

Para aquellos inversores que tengan menor predisposición a posicionarse en activos de riesgo y busquen un retorno similar a los bonos del Tesoro, sugerimos la siguiente cartera, donde privilegiamos bonos cortos del Tesoro y bonos corporativos cortos de buena calidad crediticia:

Por su parte, el ICSH es un ETF administrado por Black Rock que busca posicionarse en bonos corporativos de buena calidad crediticia con un promedio de vencimiento menor al año, siendo así una alternativa defensiva. Invierte el 40% de sus tenencias en 240 bonos corporativos de buena calidad crediticia y los otros 60% en efectivo o derivados, en lo que respecta a los bonos estos se centran en el sector financiero e industrial, con el 75% teniendo calidad crediticia mayor a A. A la fecha el ETF devenga una TIR del 4,19% con una duración modificada de 0,19, ofreciendo buenos retornos dado su riesgo acotado, con un una convexidad de 0,01.

En lo que refiere a posicionamiento en bonos del tesoro, sugerimos invertir en el ETF SHY que se posiciona en bonos del Tesoro americano con un vencimiento entre uno y tres años, reduciendo así el riesgo de volatilidad de la parte más larga de la curva. A su vez, entendemos que la tasa de interés de estos bonos ya captura las condiciones macroeconómicas que empeoraron con el último dato de inflación y las previsiones sobre la suba de tasa de interés. A la fecha el ETF devenga una TIR del 4,56% con una duración modificada de 1,82., con una convexidad de 0,05.

Buscando obtener mayores retornos y resignando el posicionamiento defensivo, sugerimos complementar la cartera con el ETF de bonos corporativos IG cortos, el SLQD. Este activo está posicionado en bonos de empresas cuya calidad crediticia es de A o mayor, y cuyos vencimientos son menores a los cinco años, ofreciendo así la posibilidad de invertir en activos de calidad sin resignar duración de vencimiento. A la fecha el ETF devenga una TIR del 5,47% con una duración modificada de 2,36, y una convexidad de 0,07.

Armando la cartera con la misma ponderación, se obtiene una TIR a la fecha de 4,74% y una duración modificada de 1,59, obteniendo así retornos similares a un bono del tesoro a dos años con una diversificación de tenencias en corporativos. Dadas las tasas elevadas de los instrumentos a cuál se posicionan los ETFs, un recorte en las tasas de rendimiento (que están en valores históricamente elevados) se vería reflejado de manera positiva en las cotizaciones. A su vez, si comparamos el rendimiento de la cartera a un año atrás contra el índice del Dow Jones Industral (DIA), que se considera un índice apropiado para inversores conservadores, la perdida es menor, dando evidencia que sirve inclusive para posicionamientos defensivos en un contexto de mercado complicado.

Para aquellos inversores que tengan mayor predisposición a posicionarse en activos de riesgo y busquen un retorno similar a la inflación de EEUU, establecemos la siguiente cartera, donde privilegiamos bonos cortos del Tesoro, en conjunto con diversos bonos corporativos:

En lo que refiere a posicionamiento en bonos del tesoro, sugerimos invertir el 10% ETF SHY que se posiciona en bonos del Tesoro americano con un vencimiento entre uno y tres años, reduciendo así el riesgo de volatilidad de la parte más larga de la curva. Sí bien es la parte más conservadora de la cartera, no entendemos que el costo de oportunidad de posicionarse en la parte larga de la curva es muy elevado, por lo privilegiamos el SHY sobre otros ETFs. A la fecha el ETF devenga una TIR del 4,56% con una duración modificada de 1,82, y una convexidad de 0,05.

Dado el contexto actual, sugerimos sumar un 20% de la cartera con el ETF de bonos corporativos IG cortos, el SLQD. Este activo está posicionado en bonos de empresas cuya calidad crediticia es de A o mayor, y cuyos vencimientos son menores a los cinco años, ofreciendo así la posibilidad de invertir en activos de calidad sin resignar duración de vencimiento. A la fecha el ETF devenga una TIR del 5,47% con una duración modificada de 2,36, y una convexidad de 0,07.

En pos de obtener beneficios más elevados y posicionarse en activos de mercados emergentes, posicionarse en un 30% en el ETF PHGY es una buena alternativa. Este ETF administrado por Invesco se posiciona en bonos globales denominados en dólares con retornos elevados y duración menor a los tres años, priorizando bonos corporativos sobre soberanos. Mientras un 50% de las tenencias son por emisores de EEUU, el otro 50% está mayoritariamente en bonos de emergentes, con una posición reducida en Europa y China. A la fecha el ETF devenga una TIR del 9,4% con una duración modificada de 1,2, y una convexidad de 0,06.

Continuando con la búsqueda de retornos elevados, la posición de un 40% en el ETF de bonos de rendimientos elevados (“high yield”), SHYG, cortos ofrece posicionarse en activos de mayor retorno sin irse a una posición mayor a los cinco años de vencimiento. El ETF está posicionado en bonos con calidad crediticia menor a A, lo cual ofrece un retorno más elevado. A su vez, vale considerar que la tasa de estos bonos está en valores ya similares al comienzo de la pandemia Covid-19, por lo que un recorte en las tasas beneficiaria a la cotización del ETF de manera considerable, un escenario que se podría convalidar en un mediano plazo. A la fecha el ETF devenga una TIR del 9,1% con una duración modificada de 2,7, y una convexidad de -0,01.

Armando la cartera con las ponderaciones sugeridas, se obtiene una TIR a la fecha de 8,4% y una duración modificada de 2,7, obteniendo así retornos similares a la inflación de Estados Unidos. Dadas las tasas elevadas de los instrumentos a cuál se posicionan los ETFs, un recorte en las tasas de rendimiento (que están en valores históricamente elevados) se vería reflejado de manera positiva en las cotizaciones. A su vez, si comparamos el rendimiento de la cartera a un año atrás contra el índice de S&P500 y del Nasdaq, que se considera un índice apropiado para inversores moderados y agresivos, la perdida es menor, dando evidencia que sirve inclusive para posicionamientos en un contexto de mercado complicado.