• El grupo Albanesi está integrado por tres sociedades: Generación Mediterránea S.A. (recientemente fusionada con Albanesi S.A.), Rafael G. Albanesi S.A. (RGA) y Albanesi Energía S.A. y sus controladas. El grupo tiene 27 años de experiencia como operadores de gas y 15 como generadores de energía térmica. RGA es la mayor comercializadora de gas natural del país.
• El grupo se encuentra diversificado, operando con nueve centrales térmicas incluyendo a Solalban Energía y estando presente en Argentina ( ocho provincias) y Perú.
• La estrategia principal del Grupo Albanesi de los últimos años ha sido buscar una integración vertical, aprovechando su vasta experiencia y reputación en el mercado de comercialización de gas natural obtenida a través de RGA, para luego sumar el negocio de generación de energía eléctrica. De esta forma se busca capitalizar el valor agregado desde la compra a grandes productores de gas en todas las cuencas del país hasta su transformación y comercialización como energía eléctrica.
• Por último, el Grupo Albanesi posee a la fecha de firma de los presentes estados financieros consolidados una capacidad instalada total de 1.688 MW, proyectando 1900 MW para 2025.

• GMSA es la principal compañía generadora de energía del Grupo Albanesi, un grupo que se dedica principalmente a la generación de energía y a la comercialización y transporte de gas. Desde el 1 de enero de 2021, a partir de la fusión por absorción con su controlante Albanesi S.A. y Generación Centro, GMSA consolida con Central Térmica Roca S.A., Generación Rosario (actualmente sin actividad) y Generación Litoral S.A. Con los inicios de operación comercial de Ezeiza y Talara, GMSA posee actualmente 1.688 MW instalados (incluyendo sus subsidiarias) + 92 MW en construcción (M. Maranzana + Arroyo Seco).
• El grupo se encuentra diversificado, operando con nueve centrales térmicas incluyendo a Solalban Energía y estando presente en siete provincias.
• En abril de 2024, comenzó a operar el cierre de ciclo de la central Ezeiza y Perú, con un impacto en el EBITDA anual de USD 55 MM aproximadamente.  Se espera el COD completo de Modesto Maranzana para Noviembre del año en curso, con un impacto en el EBITDA anual de USD 28 MM. En cuanto a Arroyo Seco, el ciclo abierto está operativo, y se espera que el ciclo de cogeneración esté operativo en el primer trimestre de 2025, logrando un incremento en el EBITDA anual de USD 24 MM.

• GMSA tiene aproximadamente el 2,3% de la potencia instalada del país y el 3,6% de la potencia térmica. Los contratos por potencia con CAMMESA y con la industria le permiten a la compañía asegurarse un nivel alto de rentabilidad e ingresos. 

• Fitch Ratings confirmó la calificación CCC- como emisora a Generación Mediterránea S.A. y asignó la calificación  CCC al nuevo instrumento a recibir (ON Clase XXXIX).
• Los ingresos netos de la emisión planificada se utilizarán para pagar la deuda pendiente y para fines corporativos generales. Las notas propuestas estarán garantizadas por activos y PPAs en las plantas de Ezeiza, y  Timbúes, garantizadas por AESA.La calificación de la empresa también refleja su exposición a la Compañía Administradora del Mercado Mayorista Eléctrico (CAMMESA).

Factores claves de la calificación:

• Reestructuración local exitosa e internacional en curso
• Dependencia de CAMMESA
• Mejora del margen EBITDA
• Elevado apalancamiento
• Fusión con AESA y sinergias

• En el año móvil a junio 2024, los ingresos consolidados de GMSA ascendieron a USD 225 millones aproximadamente y el EBITDA a USD 119  millones, logrando un margen del 52,9%.  La compañía se destaca por mantener altos márgenes de EBITDA.  Se espera que luego de la consolidación con Albanesi Energía ( a ser completada en el primer trimestre del 2025), el EBITDA de la compañía sea de USD 270 millones (menor a los vencimientos locales de USD 263 millones del 2027)

• A junio de  2024 la deuda de GMSA ascendía a USD 1.310  millones, siendo USD 282 millones la deuda exclusiva que fue aplicada a los proyectos de cogeneración de Ezeiza (en operaciones) y Maranzana, siendo USD 140 millones los aplicados al proyecto de cogeneración Generación Litoral. La caja e inversiones corrientes ascendía a USD 78,3 millones y el ratio de EBITDA + disponibilidad / Deuda de corto plazo resultó en 0,5x al año móvil de junio 2024.
• Se espera que luego del manejo de sus pasivos internacionales, la compañía concentre la mayor parte de sus vencimientos en el 2027 (compuesto mayormente por deuda local). El manejo de sus pasivos impactó positivamente en el costo de financiamiento de la compañía, llevándolo al 6,3%.

• (*) Este cronograma no considera las notas privadas de GM Operaciones S.A.C. por USD 23 MM, ni el arrendamiento financiero de GELI-RGA por USD 13 MM.
• -Las estimaciones de Bonos Internacionales se basan en ciertos términos de intercambio y económicos que dependerán de las condiciones del mercado y de la negociación con los tenedores de bonos existentes.
• -Se excluye la deuda subordinada de RGA en AESA.

Oportunidades✅

• Fusión entre Albanesi Energía (AESA) y Generación Mediterránea (GMSA): Con fecha 24 de julio de 2024, las compañías emitieron un hecho relevante informando sus intenciones de llevar adelante una reorganización societaria donde GMSA absorbería a AESA. Esto significaría una mayor eficiencia operativa así como también en la estructura corporativa de control del grupo, junto a un manejo uniforme y coordinado de las actividades de AESA, beneficios para sus accionistas, terceros contratantes, socios comerciales, inversores y acreedores, logrando una optimización de costos, procesos y recursos, mediante su unificación en GMSA. Se espera que se haga efectiva durante el primer trimestre del 2025.
• El EBITDA consolidado resultante de la fusión de las compañías, se centraría en torno a USD 150 MM. Esta consolidación permitiría  que el costo de financiamiento de la empresa disminuya, una vez que los proyectos de Río Cuarto, Arroyo Seco y Perú impacten totalmente en el EBITDA, al disminuir los ratios de endeudamiento.
• Según estimaciones de Fitch Ratings,  esperan que el ratio de apalancamiento se ubique cercano a 4,4x para el  2026. De darse este escenario, el costo de financiamiento debería reducirse, se comprimiría la tasa cupón, y los inversores verían una ganancia al aumentar el precio del bono.
• Desde la compañía se estima que para 2025 el EBITDA alcance los USD 270 millones, con Perú operativo y los cierres de ciclo faltantes.

Consideraciones🔍

• Dependencia de GMSA y AESA con CAMMESA: la concentración del EBITDA debido a los contratos de largo plazo  incrementan el riesgo de contraparte.
• Riesgo regulatorio:Las calificaciones en el sector eléctrico argentino son vulnerables a cambios normativos y están más influenciadas por la política energética local que por el desarrollo y eficiencia de la capacidad instalada. El sector eléctrico aún sigue dependiendo de subsidios públicos.
• Deuda consolidada: si tomamos en cuenta la deuda de ambas empresas, ésta asciende a los USD 1.463 millones aproximadamente (en caso de un canje internacional exitoso). Si bien la compañía entró en un proceso de desendeudamiento, y logró manejar altos niveles de deuda, es un aspecto a considerar.

• La suscripción de la ON Clase XXXIX de GEMSA se llevará a cabo desde el 14 de octubre hasta el 5 de noviembre  a las 13:00 hs.
•  La compañía decidió mantener las condiciones del período temprano hasta el martes 5 de noviembre.
• GMSA informó recientemente que, hasta el jueves 24/10,  ya registraba una adhesión global del 62,9%, y una adhesión local del 72% al canje. La Condición Mínima de Canje ha sido cumplida.
• Para la obligación negociable hard dollar internacional, se realizará el canje con los siguientes detalles:

• El premio, por su parte, dependerá de la tasa a la que efectivamente cotice en el mercado secundario.
• Es de esperar que la TIR sea menor a la licitada, materializando una ganancia de capital. El siguiente análisis de sensibilidad muestra el premio, en base a diferentes tasas objetivo:🏆

La nueva ON será emitida a 84 meses con pago del capital en cuotas parciales y pagará cupones de intereses en las siguientes fechas:

• Mayo 2025
• Noviembre 2025
• Mayo 2026, con 1,5% de capital.
• Noviembre 2026, con 1,5% de capital.
• Mayo 2027, con 2,5% de capital.
• Noviembre 2027, con 2,5% de capital.
• Mayo 2028, con 7,5% de capital.
• Noviembre 2028, con 7,5% de capital.
• Mayo 2029, con 11% de capital.
• Noviembre 2029, con 11% de capital.
• Mayo 2030, con 11% de capital.
• Noviembre 2030, con 11% de capital.
• Mayo 2031, con 11% de capital.
• Noviembre 2031, con 22% de capital restante.

Tomando esto en cuenta, las características de la ON a licitar y el flujo son las siguientes:

Desde el equipo de Estrategias de Inversión recomendamos ingresar al canje por diversos motivos:

• El cupón pasará a ser de 11% anual en dólares, mayor al 9,625% actual.
• La nueva especie tendrá un premio implícito dado que podría ser beneficiada de una paridad más alta (entrega de un bono con menor paridad respecto al bono a recibir) por lo que generará una ganancia de capital.
• El precio de emisión de la serie B (emisión internacional) de la ON clase XXXIX fue informado en un aviso de resultados por parte de la compañía. Este fue de 98,556% del valor nominal. La ON a canjear (MRCAO) actualmente posee una paridad del 95%, por lo que los tenedores que ingresen al canje podrán esperar generar tal ganancia de capital.
• Cobrará el pago de los intereses corridos en dólares por un valor de 2,948 cada VN 100.
• Contará con garantías contractuales y de activos físicos que lo convertirá en una deuda privilegiada.

• En caso de no entrar el canje, se seguirá cobrando el capital e intereses según lo pactado originalmente en la vieja especie (MRCAO).
• Sin embargo, en caso de quedarse con la vieja especie perderá liquidez  lo que dificultará venderla antes del vencimiento, como así también se perderá derechos (covenants), y garantías.

• Para los tenedores de las ONs de GMSA MRCAO que serán elegibles para el canje, podrán optar por entrar al canje vía la plataforma de IOL invertironline desde su cuenta.
• El ingreso de ordenes se hará desde la solapa Movimientos, Títulos y después Canjes.
• Allí tendrán la opción habilitada para acceder en base a su tenencia, luego completa la cantidad, la especie a recibir y en precio poner 100.
• Se podrá participar en el canje hasta el día martes 5 de noviembre a las 13:00 hs.