Aspectos clave:

• En la última semana, dadas las expectativas de inflación y las perspectivas sobre licitaciones del tesoro, cayeron las cotizaciones de los bonos CER con vencimiento posteriores al 2022.
• El viernes 3 por la tarde el Banco Central (BCRA) difundió el REM de fines de mayo, reflejando un fuerte aumento en las expectativas de inflación, esperando un 72,6% para el 2022 y un 60% para los próximos doce meses.
• Los bonos CER, que antes tenían rendimiento negativo, pasaron a tener a rendir de forma positiva respecto a la inflación. Adicionalmente, tomando en cuenta el REM, los rendimientos esperados aumentaron significativamente para estos instrumentos, superando así los Badlar y dollar-linked.
• En este contexto, entendemos que es un buen punto de entrada para los bonos CER, privilegiando sobre los Badlar y dollar linked.
• Por ende, para un perfil conservador, recomendamos rotar parte de la cartera hacia el TX23, cuya TIR esperada en base al REM es del 73,2%, y, para perfiles de riesgo agresivo, rotar parte de la cartera hacia TX24 cuya TIR esperada en base al REM es del 74,1%.
• Igualmente, por lo pagos de cupones elevados, no recomendamos cerrar posiciones en bonos Badlar, en tal caso solo rotar parte.

• En lo que va del año, ante el aumento de la inflación y las expectativas sobre en la economía en general, los bonos CER han sido altamente demandados por el mercado, llevando a cotizaciones elevadas en detrimento de su rendimiento. Tomando como referencia el TX23, la cotización mostro un aumento del 23,7% en el año pero desde marzo hasta fines de la semana pasada, el rendimiento espero hacia adelante era inferior a la inflación, llegando inclusive a una TIR negativa del 8%. A todo esto, la inflación acumulada del año se sitúa en 23,1%, ya con once meses de niveles interanuales por encima del 50%, con regulados todavía muy por debajo del nivel general y una devaluación acumulada del 17,1%.
• A pesar de este contexto inflacionario elevado, la semana pasada (particularmente miércoles 8 y jueves 9 de junio) hubo un fuerte recorte en las cotizaciones, especialmente en los instrumentos de mediano plazo, llevando los mismos a tener retornos positivos. Adicionalmente, el viernes el Banco Central de la República Argentina (BCRA) difundió el Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM) realizado a fines de mayo en el cual los analistas encuestados aumentaron en 7 puntos porcentuales (pp.) la inflación esperada para el año, llevándola a 72,6%. En esta dicotomía, con cotizaciones más bajas y un aumento en las expectativas de inflación nos preguntamos si ¿es un punto de entrada para los bonos CER?

A mediados de la semana pasada, los bonos CER vieron una caída en su cotización, cayendo en promedio un 3% especialmente aquellos bonos de vencimiento más largos. Tal se puede apreciar en la tabla, bonos más cortos como el T2X2 inclusive tuvieron un aumento en su cotización (1,1%) mientras que los bonos como el TX26 y el TX28 cayeron con mayor fuerza, con -5,4% y -6,2%. Esto tuvo fuertes implicancias sobre los rendimientos de dichos bonos, llevando la curva a terreno mayoritariamente positivo, son bonos como el TX23 pasando de rendir CER+0% el lunes a CER+1,8% el viernes.

• Este fenómeno se debió en principio a varios factores sobre las perspectivas de la economía a futuro. Por un lado, las expectativas de desaceleración de la inflación en la segunda mitad del año, después de unos primeros meses muy elevados, le sacó atractivo a estos instrumentos indexados en un contexto de fuertes subas en las cotizaciones los meses anteriores. Por ende, existe la posibilidad de que haya habido un cierre de posiciones y toma de ganancias. Adicionalmente, la caída en los bonos más largos se debió en gran parte por las expectativas a futuro sobe el cambio de mandato y que decisiones se tomaran en torno a la deuda indexada en 2024. Esto se vio reflejado en los movimientos de la semana pasada, donde el TX24 con vencimiento en 2024 cayo 2 pp. más que el TX23 que vence en 2023, y el T2X2 inclusive aumento en su cotización.
• En línea con este último punto, en lo que va del año las licitaciones del Ministerio de Economía se han compuesto en su mayoría por instrumentos CER, con la demanda centrándose en bonos con vencimientos antes del 2024. En lo que fue el primer trimestre del año, aproximadamente un 77.8% de las adjudicaciones fueron para instrumentos que vencen entre 2022 y 2023, con mayo mostrando un valor similar del 91%.

• Adicionalmente, observando la evolución de la deuda bruta en pesos, en abril la deuda CER paso a representar un 61,2% mientras que en enero del 2019 era el 29,1% Teniendo esto en cuenta, y las necesidades del tesoro para financiarse sin sobre utilizar los adelantos transitorios del BCRA, que ya va el 40% de lo acordado con el FMI, se puede esperar que en las próximas licitaciones prevalezcan instrumentos con vencimiento cercano. Así, existe la posibilidad de que haya mucha oferta de instrumentos CER en 2023, causando que las cotizaciones de los instrumentos ya existentes caigan a medida que se amplíen el stock de deuda con vencimiento en el 2023. Como positivo, no se observó un traslado en la caída de las cotizaciones de los bonos CER hacia el dólar, con los dólares financieros y los bonos dollar-link sin mucho movimiento, contrario a otros momentos del pasado donde la salida en las posiciones de bonos CER implicaba aumentos de las posiciones dolarizadas.
• El viernes a última hora, el BCRA difundió el REM de mayo, mostrando un fuerte aumento en las expectativas de inflación en lo que serán los próximos meses. Para el 2022 las consultoras encuestadas esperan una inflación del 72,6%, habiendo aumentado en 7,5pp. respecto al REM de abril, y para los próximos doce meses se espera una inflación del 60,1%. En misma línea, se ajustó fuertemente las expectativas para el 2023, aumentando en 9,5 pp. hasta un 60%. En lo que será la evolución de este año, la inflación irá cayendo y tiende a valores cercanos al 4% mensual, entrando así en una dinámica de inflación elevada persistente, con riesgos de un mayor nivel dados los aumentos en las tarifas y la aceleración de la tasa de devaluación hacia adelante. Por otro lado, las expectativas de devaluación para el 2022 aumentaron un 2,9 pp. y se espera que la tasa Badlar llegue a 48,1% para fines de año.

Tomando en cuenta las cotizaciones de cierre del lunes y las expectativas del REM, las TIR esperadas de los instrumentos de renta fija más líquidos con plazos 2022 a 2023 serían las siguientes:

• Lo que se puede observar es que los bonos CER, a estos precios y expectativas de inflación, tienen un rendimiento esperado superior a otros instrumentos de renta fija, especialmente los de mayor vencimiento. Tomando en cuenta la inflación esperada a los próximos doce meses, todos los CER lo superan a otras alternativas como ser Badlar y dóllar-linked. Por ende, para inversores que estén buscando resguardar el valor de su capital contra la inflación, es buen punto de entrada. Para inversores con un perfil conservador, recomendamos posicionarse en el TX23 para priorizar el vencimiento antes del 2024. Para inversores con un perfil más agresivo, tomando en cuenta el riesgo pos electoral, posicionarse en el TX24 puede ofrecer un mayor retorno.
• Igualmente, creemos que los bonos Badlar continúan ofreciendo una buena opción de inversión dado los pagos de cupones elevados, por lo que no recomendamos cerrar estas posiciones y en tal caso rotar parte de la cartera (que ha dado buenos retornos desde la recomendación realizada el día 12 de mayo).
• Por último, seguimos sin recomendar bonos dólar linked cuyo retorno depende de una mayor devaluación.